Tencent Music Stock : négociation monopolistique à valorisation réduite

La société chinoise de divertissement musical Tencent Music Entertainment Group fait ses débuts à la Bourse de New York

Nouvelles de Spencer Platt/Getty Images

Tencent Music Entertainment Group (NYSE : TME), la plus grande plate-forme de divertissement musical en ligne en Chine, a enregistré des performances boursières exceptionnellement faibles au cours de l’année écoulée alors qu’elle s’éloigne du divertissement social dans un contexte d’augmentation de la diffusion en direct Régulation. Cependant, l’action est survendue à mon avis – à l’exception de ses actions cotées en bourse dans Spotify (TRAVAIL), UMG (OTCPK :UMGNF) et Warner Music (WMG) ainsi que sa position de trésorerie nette, l’action TME se négocie à un P/E fortement réduit d’environ 7x malgré un bilan de trésorerie net et un flux de revenus croissant à long terme. La direction de TME semble être d’accord – la société a déjà environ 553 millions de rachats en 2021. Surtout, TME est également prévue pour une cotation secondaire à Hong Kong, après avoir satisfait aux exigences de cotation secondaire HKEX pour les sociétés à vote pondéré (> marché de 10 milliards de dollars HK plafonnement et chiffre d’affaires > 1 milliard de dollars de Hong Kong en 2021). Étant donné qu’une cotation secondaire permettra de convertir les ADR en actions de Hong Kong en cas de radiation aux États-Unis, je m’attends à ce que la confirmation d’une cotation à Hong Kong déclenche une nouvelle notation dans les mois à venir.

notation

millions de dollars

TME 100%

9 072

-Spotify 2,5%

765

-UMG 1%

491

– WMG 0,8%

156

– Box-office net (2021)

2 745

= capitalisation boursière de base du TME

4 915

Core TME 2021 P/E ajusté

7,2x

Source : Données de marché (4 avril 2022), TME Disclosures, auteur

L’opportunité massive de TAM pour la musique en ligne alimente le potentiel de croissance de TME

En tant que plate-forme de divertissement basée sur la musique (plutôt qu’un pur fournisseur de services de diffusion de musique à la Spotify), TME offre aux investisseurs un accès à une base d’utilisateurs massive de > 620 millions d’utilisateurs actifs mensuels de musique en ligne (MAU) et > 200 millions de MAU de divertissement social. Ainsi, la trajectoire de TME en Chine est bien plus large que celle des sociétés de diffusion de musique pure comme Spotify. Essentiellement, TME est un monopole – il éclipse son seul autre concurrent en Chine, NetEase Cloud Music, dont la clientèle se concentre sur des groupes de niche plus petits. Les douves de TME s’étendent au-delà de sa vaste bibliothèque musicale, car la société est étroitement liée à la société mère Tencent, ainsi qu’aux principaux labels et à Spotify, ouvrant la voie à des collaborations plus approfondies à l’avenir.

Fondamentalement, la clientèle chinoise augmente, non seulement en termes de nombre, mais également en termes de revenu disponible et de volonté de payer pour du contenu musical. Cela est particulièrement vrai pour la jeune génération – l’époque où le streaming de musique pirate était le lieu de prédilection pour la musique en Chine est révolue, la plupart des gens optant désormais pour des services de streaming musical avec du contenu musical sous licence. Conformément à cette tendance, le taux de paiement de la musique en ligne de TME est passé à 12,4 % au dernier trimestre (contre 2,9 % en 2017), entraîné par une augmentation nette d’environ 5 millions d’utilisateurs QoQ. Dans l’ensemble, les revenus d’abonnement restent le point positif de TME à 2 milliards de RMB au 4T21 (+23 % en glissement annuel) en raison de la forte croissance du nombre d’utilisateurs payants et de la stabilisation de l’ARPU. Les coûts de licence musicale devant diminuer à mesure que TME continue de croître, le segment de la musique en ligne est en passe d’atteindre le seuil de rentabilité d’ici la fin de l’année.

Le segment du divertissement social rencontre le ralentisseur

Contrairement au segment de la musique en ligne à croissance rapide, le secteur du divertissement social traverse une période difficile – les revenus ont subi la deuxième baisse trimestrielle consécutive à -15,2 % en glissement annuel, atteignant 4,7 milliards de RMB au 4T21. La faiblesse a été causée par une baisse du nombre d’utilisateurs payants à 9 millions (-17 % en glissement annuel) alors que l’engagement des utilisateurs s’est détérioré ainsi qu’une baisse des MAU en direct. Alors que la baisse d’une année sur l’autre était en partie due à un effet de base défavorable, la principale préoccupation est l’efficacité réduite de la monétisation du modèle de cadeau virtuel suite au durcissement de la réglementation, ainsi que les vents contraires macro pour la publicité sur écran ouvert. Alors que les bénéfices devraient être sous pression au cours des prochains trimestres, la direction fait preuve de discipline en réduisant les dépenses de contenu et de marketing pour maintenir les marges aux niveaux de 2021. Bien que la contribution supplémentaire aux revenus de la diffusion en direct de QQ Music puisse offrir une certaine compensation, les ajustements réglementaires et la concurrence des plates-formes de vidéos courtes signifient qu’une baisse à un chiffre des perspectives de revenus du divertissement social de TME après 2022 est probablement justifiée.

Les initiatives à long terme offrent des options ; Atténuation des risques du dossier d’investissement

À son crédit, la direction de TME atténue le ralentissement de la diffusion en direct en investissant dans des fonctionnalités de produits innovantes pour les applications de karaoké social, WeSing, ainsi que dans de nouvelles initiatives en matière d’audio et de diffusion en continu, de produits interactifs virtuels et d’expansion internationale. TME intensifie également ses efforts de production de contenu original, avec des succès n°1 comme “Lonely City” dans la catégorie Chinese Ancient Style générant environ 1 milliard de flux rien qu’au 4T21. Le réseau de musiciens indépendants est également en hausse – la plate-forme Tencent Musician a atteint environ 300 000 au cours du dernier trimestre, ouvrant la voie à davantage de performances en direct dans les années à venir. La principale opportunité à moyen terme, à mon avis, est dans l’audio longue durée (LFA), où le MAU a déjà dépassé 150M (+63% YoY). En supposant que ce cours se poursuive, TME devrait atteindre le seuil de rentabilité au niveau de la marge brute en 2022, bien qu’il cherche toujours des moyens d’étendre la monétisation et de contrôler les coûts de contenu. Compte tenu du soutien de Tencent à TME et de son bilan de trésorerie net, je vois également de nombreuses synergies et opportunités d’expansion par le biais de partenariats ou de fusions et acquisitions externes (par exemple, l’acquisition récente de M&E Mobile, qui alimente la principale application de karaoké au Japon, Pokekara). Enfin, une cotation secondaire potentielle à la Bourse de Hong Kong est en cours, probablement par le biais d’une cotation directe (c’est-à-dire sans offre de nouvelles actions) – en cas de succès, une cotation à Hong Kong devrait se prémunir contre un scénario potentiel de radiation américaine et donc un accès futur pour assurer les marchés des capitaux.

Commerce monopolistique de divertissement musical en ligne à une valeur fortement réduite

Le dernier trimestre de TME a décrit tous les défis fondamentaux auxquels il continue d’être confronté, car les ajouts nets de musique devraient baisser à 3,5 à 4 m/q en 2022 (contre 5 m en 2021) compte tenu de la concurrence et des vents contraires réglementaires. Cependant, le contexte est essentiel – il s’agit toujours d’une entreprise avec un large fossé et un flux de revenus sain, donc je pense que l’évaluation actuelle est déroutante. À l’exception des actions cotées en bourse (Spotify, UMG et WMG) et du solde de trésorerie net, les actions TME se négocient à un prix actualisé d’environ 7x. P / E, bien qu’il soit toujours sur la bonne voie pour la croissance des bénéfices après la transition de deux ans dans le divertissement social. Avec la direction rachetant activement des actions et une éventuelle cotation secondaire en cours (TME répond déjà aux exigences HKEX), TME ne manque pas de catalyseurs pour les réévaluations.

Prévisions de revenus et de bénéfices de Tencent Music

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Source : TME Disclosures, auteur

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